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对冲基金以信托形式悄悄进入A股市

 

前言

国内私募证券投资基金(以下简称私募基金),是中国版的对冲基金,虽然没有对冲的工具可以操作,但其收费模式及对绝对回报的追求都有着对冲基金的身影,因此私募基金一般都被称为对冲基金,他们一直是A股市场的重要参与者。现在一部分私募基金以信托形式走到投资者面前,力求让其产品以国外对冲基金的形式出现,使之更具规范化及阳光化。国内投资者的高涨热情,也吸引了对冲基金通过发行信托产品募集人民币资金的形式来投资国内市场,这或许是对冲基金不需要QFIIQDII进入中国A股市场及境内投资领域的一个方法。当中的分析及演变我们会另文讨论。

 

笔者有幸于200797参加了某国内著名券商在深圳举办的“2007中国对冲基金行业信息交流会。本次会议的交流翻开了中国对冲基金发展重要的一页。

 

会议虽然没有内地政府财经官员参与讨论,但架构了一个促进业界交流及开展合作的非常重要的平台。最重要是参与此会的专业人士及基金经理都公认私募基金为对冲基金,让对冲基金这个名字得以在中国金融界占据一个重要的地位,为对冲基金在中国生根建立了基础。所以不需要等待股指期货的推出,对冲基金已有了立足的土壤。

以信托模式发行基金产品,以商业银行作为资金托管方,这种阳光化的制度是中国对冲基金能够在国内建立及生存的良好外部环境。监管是必要的,正如对冲基金在国外,包括香港及新加坡也受到一定程度监管一样。

 

此次会议是全世界首次聚集了境外及境内的中国对冲基金会议,虽然境外交流部分不是很多,但提供了一个平台,打开了国内对冲基金了解走出去成立境外对冲基金投资港股及募集国际投资者的第一页。这次会议和今年5月份于瑞士举行的中国对冲基金会议不同。本次会议由国内著名的有外资背景的某券商主办,是一个介绍境内对冲基金设立方法及怎样于境外成立对冲基金的交流会。

 

会议首先由某国内著名券商董事总经理介绍公司介绍了公司为对冲基金提供的专业服务,包括研究报告、衍生品(ABS MBS)、投行及直接投资的一系列业务。董事总经理指出中国对冲基金发展空间庞大,某国内著名券商凭借其国外机构投资者网络及国内高端私人客户群将为对冲基金的营销提供丰富的资源。

 

其后,香港证监会中介团体及投资产品部高级总监浦伟光介绍了香港对冲基金行业的概况和监管制度的发展。浦伟光认为次贷风暴影响着全球金融市场及国际对冲基金,虽然现阶段并没有对国内的金融市场造成很大影响,但随着将来QFII额度的增加及股指期货的推出,国际对冲基金进入中国的机会必然会愈来愈多,中国绝不能置身事外。

 

浦伟光指出,从1999年到现在全球对冲基金管理的资产增长了4倍,20076月达到14,800亿美元,基金数目为9000只,其中亚洲只占全球的10%,为1,460亿美元。从2007年初到现在,专注亚洲业务的对冲基金数目增长了11%,主要来自两大类,其一是美国或英国对冲基金为投资亚洲而设立的区域总部,另一类则是香港、澳大利亚、日本及新加坡本土发起的对冲基金,他们大都是从投行自营业务中离职,出来成立对冲基金。截止到20061231日,亚洲区域内对冲基金数目比例为:日本14%、新加坡23%、香港35%、澳大利亚28%。香港证监会认可的对冲基金管理资产自043月至063月增长了268%,达到了335亿美元。香港对冲基金数目同期增长164%,达到296只。香港对冲基金管理公司家数同期由58家增加到118家,现在则为170家。063月在港运营的前20名的对冲基金地域分布为:香港(35%)、美国(25%)、英国(20%)、日本 (20%)。投资策略方面主要是多空仓(34%)、其次为多元策略(25%)、基金中的基金(20%)、事件主导(4%)、特殊情况(2%)、宏观(2%)、信用/危难投资(4%)及其他(11%)。香港于05年起容许对冲基金可以公开发售。现在有14只公开发售的对冲基金,共管理资产为17.4亿美元,认购金额不低于50,000美元。

 

亚洲对冲基金的投资策略均仍以股票投资为主,跟欧美的以宏观全球策略为主不一样。亚洲对冲基金借贷比较少,都是偏多型的。在香港比较活跃的机构经纪商(Prime Brokers)超过10家,其中以摩根士丹利、高盛、瑞银、德银市场占有率最多。机构经纪商为机构投资者,特别是对冲基金,提供清算、保管、融资及股票借贷服务。他们有一套完整的风险管理系统,监控客户的风险承受程度,工具包括有效保证金规定及抵押品管理,VAR分析及压力测试等。浦伟光随后介绍了香港对冲基金的发牌制度及一些涉及对冲基金的监管法规。

 

接着的演讲嘉宾是国内的一些私募基金经理,他们分享了对中国对冲基金行业的现况与未来的看法。嘉宾包括深圳市同威资产管理有限公司的廖梓君、深圳新同方投资管理有限公司的刘迅、上海隆圣投资管理有限公司王贵文、上海证大投资管理有限公司朱南松、上海鑫地投资管理有限公司谢东海大成律师事务所魏君贤。上海隆圣的王贵文谈到现在私募基金的投资方向和以前管理的公募基金没有分别,虽然现在管理资产较少,但投资风格仍是有一致性的。他预计私募基金并不会像公募基金一样有很大幅度的增长,私募基金在基金界中仍是只占很小的部分,不过私募基金的出现改变了高端人士的理财需求。上海证大投资管理有限公司(94年成立)的朱南松讲到,证大目前管理着三只信托产品,管理资产达30亿元。朱南松介绍了私募基金的发展历史,由委托理财模式,过渡到三方监管模式,到现在的结构化信托模式。2007年阳光化的私募基金管理的总资产约150亿,家数约为20家,其相对整体私募基金管理总资产约2.4万亿元及家数58家左右的规模,影响力还是有限。私募基金的基金经理通常来自于国内长期从事资产管理的专业人士、公募转到私募的人士及海外归国的人士。现在私募基金以信托产品形式出现的阳光化的平台主要集中在平安信托及深圳国际信托。国内私募基金发展比较理想的法律形式是信托制、有限合伙制及公司制。因为现阶段中国金融市场没有对冲的工具,所以私募基金严格来说并不是对冲基金。

会上信托公司也介绍了私募基金以信托形式发起产品的操作情况。深圳国际信托投资有限责任公司的主要产品为开放式证券投资信托,此与公募基金及国外的对冲基金类似;另一部分是结构型证券投资信托产品(这是上海的信托公司一般采用的模式)和新股申购类封闭式信托产品。深国投截止20078月共累计发行开放式证券投资集合资金信托产品共30个,受托财产规模超过60亿元,并发行了第一家开放式证券投资信托产品,即2003年替赵丹阳发行的「赤子之心」。厦门国际信托有限公司是少数有国外QFII参与一起发行信托的信托公司,其合作方是新加坡注册的对冲基金UG Investment。华宝信托公司则是国内唯一拥有远程交易系统的信托公司。  

 

国外中国对冲基金专场分别由永灵通金融有限公司总裁洪锦标、保银资产管理有限公司董事总经理李轩及凯思博投资管理(香港)有限公司董事总经理郑方分别发表演说,分享香港对冲基金行业发展的情况及介绍运作经验。永灵通的洪锦标先介绍了对冲基金的概况及将来的发展方向,然后说明投资对冲基金要考虑的地方,包括基金经理人的操守,投资经理是否投资一些不适宜的地方,基金能否提高很好的回报,了解基金是怎样赚钱及为何会赔钱,基金与市场指数是否有太大关连性等等,他建议对冲基金中的基金是一个风险较低的投资选择,该种基金一般投资1540个基金管理者,目的是为了取得分散投资的效果,如果选择了高回报低风险的基金并且管理者相互之间是不同策略,表现往往会较可观。永灵通目前管理2只对冲基金及一只联合香港瑞安投资中国房地产的PE(资产规模为5,000万美元)。该对冲基金投资策略为股票偏多型,发掘低估的公司,2001至今累计回报率为1,650%。旗舰基金Trophy Fund于业内同类基金排名均排第一。永灵通由刚成立时4人发展到现在的33人,于香港及纽约均设有办事处,并准备成立上海办事处作研究中心,调研中国市场。会上洪锦标也分享了运作对冲基金的经验,完善风险管理及运作制度是必须具备的,要专心做投资,其他投资者关系业务应委托其他有能力的人来处理,效果会更好。

 

保银资产于05年成立,以投资香港上市的中国企业为主。成立至今,其已由当时的管理的2,000万美元发展到现在管理7亿美元资产。保银现在管理4只基金,其中一个是小盘股基金,规模2500万美元,另一是国内的A股信托产品,等值约2000万美元。保银一只海外的中国对冲基金最多曾拿到2亿4千万的QFII额度投资A股,额度来源是德银、高盛、瑞信及摩根士丹利等,李轩声称保银是第一个以内地人身份于香港成立的对冲基金,如果他没有中金及海外市场的背景,向香港证监会申请会有一定难度。他分享了外国投资者投资对冲基金看重的一些条件,他们看的是你获取基金回报时,能否仍维持较低的波动率,即追求夏普指数最大化。另外是风险管理,如果市场有突发事件,基金经理的应对方法是怎样,机构投资者不太关注牛市时你获得的回报是多少,反而在市场逆转的时候,基金表现是否能做到不会被市场大幅拖累,是否比同行损失更少更加重要。他认为新加坡对于鼓励新的对冲基金于当地注册比香港更积极,审核时间及程序较更有效率,选择香港无非是因为香港背靠中国的平台。

 

凯思博于06年成立,其前身是02年郑方与合伙人于纽约一起成立的投资基金,现已将之完全搬到香港,所以已有4-5年的业绩,公司有2位基金经理,有6位分析师调研不同行业。他们投资理念是与被投资的企业一起成长,以合作伙伴的形式向企业建议一些营运及资本运作的建议,他们不会收取任何顾问费,有时还会向企业提供一些资金以扩大营运,他们会分析企业具备什么因素可以成长,并寻找低成本的方法改进企业的营运,防止企业有损害长期利益的举动,最后制定可行方案。他们不会对大企业,例如银行及电讯企业等投资,主要看重是2-5亿美元规模的中小企业,因为认为他们有快速成长的能力。调研策略是关注市场最热及最冷的题材,于其中找出投资机会。最佳的风险管理是与企业紧密合作及联系,对企业有更深度的了解,过往的数据有不确定性,所以数量分析是不太可取的风险管理方法。对企业是否了解是管理个别投资风险的重要因素,市场风险因为很难有单一的估算标准,所以他们会参与看跌期权的投资来对冲一定的风险。对冲基金产品设计方案的考虑要有关的销定期及赎回费用,投资者管理要关注日益重要的长期资本投资者,包括大学基金,对冲基金以及愈来愈多的基金中的基金,建立独有投资风格及团队的构成,完善的风险控制系统,同时向所有投资者发布有关投资及基金动向,建立个人的诚信等要素。

 

之后是亚洲最大的对冲基金SPARX分享基金中的基金如何评估基金。SPARX GroupMasaki Taniguchi先介绍了公司的背景。SPARX Group是一家总部设在日本的独立资产管理公司,现管理资产153亿美元,其控股公司SPARX Group Co. Ltd.于日本Jasdaq上市,员工289人,并在香港、首尔、悉尼、伦敦、纽约及杜拜均设有办公室。SPARX Group是亚洲最大的独立资产管理公司,公司有两种投资模式,传统的长期持有优质股票策略以及主营日本及亚洲的对冲基金策略。

 

除了单一基金产品外,公司还在亚太地区基金中的基金中投放了700万美元。该基金客户包括全球养老基金、慈善基金、家族基金、私人银行及高收入人士(美国Calpers也是他们的客户),其中日本投资者占大部分。香港是该公司在亚洲的基金中的基金的投资决策地,有19人,9位是基金经理及分析师。该基金中的基金管理资产为6.7亿美元,其中6.3亿为亚洲对冲基金(53),其余为环球对冲基金(10),其中中国对冲基金中的基金为2500万美元。Masaki Taniguchi说明了基金中的基金的投资组合挑选基金管理者的方法及要素。他们需时至少使用6个月时间对基金管理公司进行尽职调查,有时会超过1 年。他们使用几种指标来量化过程中的风险,包括基金表现是否有持续性,基金经理怎样获得回报,检查基金经理所指的投资策略是否反映在基金业绩上。光2006年他们就进行了396个基金经理会谈,161支基金已进入了深度调查及跟踪的名单;他们24次调研出差,到访了10个国家,从亚洲1000个基金中,选择了350-450个基金,并对当中200-250个基金进行了尽职调查,现在有超过70只基金进入他们的推荐库,最后他们从中选出了13-25个基金作为投资组合。 

最后由交通银行和兴业银行资产托管部介绍了银行于对冲基金的架构上所发挥的作用,主要是担当资金托管方,确保对冲基金的独立性、为独立的第三方机构提供信用评价和业绩公允的证明,以及作为信托产品资金代理代收机构并推荐理财高端客户。未来对冲基金及商业银行的合作空间巨大,商业银行可能成为对冲基金重要的销售渠道,并提供信息披露服务,受托向对冲基金持有人提供各类常规和定制的客户服务。目前尚有相当大规模的私募基金仍未借助信托平台运营,也未引入任何形式的托()管机制,市场潜力巨大。不过目前的投资产品无论在投资风格、销售方式,还是在申购赎回机制上都与公募产品类似,没有体现产品的差异化。市场缺乏独立的第三方中介机构对投资顾问本身及其投资业绩进行长期、持续、客观的评价,也没有形成相对统一的评价标准,难以形成优胜劣汰的竞争机制,也使得管理规范、投资业绩优秀的管理机构缺乏一个亮相的舞台。客户对于投资机构相关信息和数据占有度低,很难对不同公司、不同产品进行充分地分析比较和判别选择,形成购买产品的盲目性较高。部分机构已经开始着手这方面工作,在网站上对部分信托产品收益率进行排名,但目前数据较少,影响力有待增强。


銳衍写于2007910

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